有利なポジション

Question

ＦＸでは、金利の高い通貨を買うのは有利、売りのは不利といえると思います。
　どうように、商品先物で期先高を買うのは不利、期先安を買うのは有利といえると思うのですが、アドバイスをお願いします。

pastorius · Accepted Answer

順鞘買うべからず、逆鞘売るべからずという格言が昔からあります。
今は商品先物も比較的短期で勝負することができるようになりましたからあまり重視されなくなったのかもしれませんが、手数料が高くてある程度の期間持たなければ不利だった時代には、順鞘は絶対に買わないという人もいたようです。ずっと円高が続いていた時代は為替の影響で国債商品価格も下がっていましたから、売り有利ということが定説になっていたという面もありますが。
鞘取りをやっている人は今でも鞘関係を非常に重視しています。限月間の鞘の拡大や縮小で利益をあげたりするから当然なのですが。

ご質問の通り、一般論として期先高（順鞘）を買うのは不利、期先安（逆鞘）を売るのは不利と言っていいと思います。鞘の本質はスワップと同じもので、現に通貨先物取引ではスワップに相当するものが、鞘（＝ディスカウント）として表徴しています。但し次のような留意点があります。
まずスワップや、鞘滑り、鞘出世は、長期のポジションに対して影響します。１ヶ月程度までの取引では、影響はあまり大きくありません。
また、順鞘・逆鞘といった状況は逆転する場合があります。スワップも金利差が逆転すると支払になるということと同じです。

tiuhti · Answer

再度No.4です。自分としてはわかりやすく書いたつもりですが、どうもそうでもないらしいので、もう一度失礼します。

最初にお断りして置きますが、個人の経験などに基づく意見として「期先＞期近の時は、期先を売った方が儲かると思う」と誰かが言ったとしたら、それを否定しようという気はありません。質問者の方が、市場参加者の中である程度コンセンサスのようなものがあるかどうか、という意味で質問されている、という前提でお答えしています。
この意味を、チャートを喩えに出して説明すると、チャートの中には、トレンドの変換点を見つけようとするもの（トレンド系）と、買われすぎ＆売られすぎを判断しようとするもの（オシレータ系）があります。（勿論、そのどちらでもないものもあります。）で、「例えばポイント＆フィギュア（トレンド系）が長い目で見て一番あたる」という意見と、「いいや、RSI（オシレータ系）が長い目で見て一番良くあたる」という意見があった場合、非常に厳密に言えば、その両方の損益が同じになる可能性はほとんど無いので、「両方とも一番（つまり正解）」という事はまずないのですが、明確にどちらが間違いとも言えません。このような「RSIが一番良い」という意見は、個人の経験などに基づく意見で、「P&Fは相場が持ち合いの時には不向きで、RSIはトレンドが変換する時には不向き」（だけど、どちらが優れているとか、一番良いとかは一概には言えない）というのが、コンセンサスとも言うべき回答でしょう。

さて、「マーケットが上がるか下がるかの確率が五分五分と仮定すると、高金利通貨を買うのが有利」というのは、論理的には100％正しいですが、コンセンサスになりうるかは、「マーケットが上がるか下がるかは五分五分」という仮定が正しいかどうかの検証が必要です。で、この仮定は、明白に正しくありません。金利はインフレ率と深い関係にあり、「高金利通貨＝インフレ率が高い」という傾向が明白にあります。インフレ率が高いという事は、人件費などの生産コストも、物の値段も上がっていく、という事ですから、輸出が減り輸入が増えて、経常収支に影響を及ぼし、それが通貨を押し下げるように働きます。「高金利＝インフレ率が高い国が多い＝でも為替レートは変わらない」という事が、特定の通貨だけでなく一般的に言って、かつ長期的に維持できたとしたら、そちらの方がよっぽど不思議です。と言う事は、上がるか下がるかは五分五分ではないのです。これは、常識中の常識です。

次に「高金利通貨は下がる傾向にあるが、金利差程は下がらないだろう」（＝これが正しければ、高金利通貨買いは勝率が高くなる）について考えると、これは、上に書いた五分五分よりはまだましですが、程度問題であって、同じように、「インフレ率の違いが為替に充分に反映されない可能性が高い」という結論につながりかねないので、一般的かつ長期的コンセンサスにはなりえません。（上の例と違って、明らかに間違いとは断言はできませんが。）

「為替レートは、金利差を帳消しにするように動く」というのが、短期的には真実ではないのは明白です。しかし、「非常に長い目で見れば、金利差は調整され、高金利通貨買い＝勝率アップではない、と、とりあえずは、考えておくべき」という事であれば、コンセンサスと言ってよいでしょう。
金利差がどれくらいあるかは、誰でも知っています。高金利通貨を売る人は、金利以上に下がるだろうと思って売っているし、買う人は金利差を帳消しにする程は下がらないだろう、と思ってポジションをとっています。金利差の存在を知った上で、買い方と売り方が合意した値段が、実際についている為替レートです。「高金利通貨買いの方が確率的に有利だ」と言うとしたら、それは「売り方の方が間違っている可能性が高い」と言うのと同じです。しかし、「金利差」という誰でも知っている事実から、「売り方が間違っているだろう」と言える根拠がなにかあるでしょうか?もしいうとしたら、それは、最初に述べたような単なる「個人の見解（相場観）」でしょう。それも、金利差だけが理由だったとしたら、根拠のない相場観といわざるを得ません。だから、結果がどうなるかは別として、「皆わかって売買しているのだから、長い目で見れば、金利差が相殺されるように為替は動くと、とりあえず考えておくべき」という事になります。

（尚、「高金利通貨は買い」ではなく「名目金利からインフレ率を引いた実質金利が高い通貨は買い」という事なら、上に述べたような矛盾は起きません。ただ、そういう説もありますが、実務上は、「短期金利か長期金利か」「インフレ率は、現在のものか？将来の予想ではないのか」といった議論があり、大勢にはなっていないと思います。）

商品にうつります。株先や国先に於いては、直先スプレッドや限月間スプレッドが、ほぼ理論値近辺を動きます。これは裁定取引が容易だからです。限月間スプレッドに意味がない、という事はなく、国先では、長短金利差の変動リスクをとって、そこからの利益を狙う事は理論的には可能だし、株先・国先双方で、裁定取引を狙っている投資家にとっては、直先・限月間スプレッドは最も注目すべき点ですが、株先や国先自体の価格変動リスクをとろうとしている人には、注目する必要はありません。理論値近辺を動いているのが、ほぼ確実だからです。
商品の場合、金先のように裁定取引が比較的容易なもの（よって直先スプレッドは理論値に近づきやすい）ものもありますが、一般論としては、裁定が働きにいくい為に、理論値からの乖離が大きく、かつ続きます。そして乖離がなぜ発生するかというと、市場参加者の相場観以外にありません。灯油先物の例は、非常に良い例で、限月間スプレッドに影響を及ぼすのは、圧倒的に相場観（時期毎の需給予想）であって、理論値の影響は無いに等しいです。だからこそ、前回回答にあげたWebにあるような手法がありうるわけです。その手法が儲かりそうかどうかは、この話には全然関係が無く、「限月間スプレッドには、毎年一定の法則性がありながらも、毎年同じ幅ではない」というところが肝心なのです。相場観とは無関係に、毎年同じ幅でスプレッドが決まっているのなら、リスクのとりようがありませんから。で、スプレッドが相場観で決まっているとしたら、為替のところでご説明したように、予め、売り方・買い方のどちらが勝ちそうか、単に「期先＞期近だから」と言った理由で予想するのは無理で、「とりあえず五分五分と考えるべき」という事になります。
No.5の方の「鞘を重視すべき」という指摘は、商品では、一般論としては完璧に正しく、それは、参加者の相場観が反映されているからです。そして、相場観の反映だから、「コンセンサスとして、商品先物で「期先高を買うのは不利、期先安を買うのは有利と」は言えない、って事です。但し、最初に述べた「RSIが一番あたるチャートだ」というのと、同じレベルで「期先高で売るのは不利」というのであれば、それをあえて否定する必要もありません。

最後に為替にちょっと戻りますが、ドル円は、1980年代前半はドル金利と強く連動して動きました。基本的にはドル金利高=ドル買です。日本の生保などは「金利差を消す程には、ドル安にならないだろう」と考えていました。ところが、1985年のプラザ合意以降約1年のうちに、為替は240円から半分の120円になりました。
職業として相場に参加すれば、経験も長くなるし、先輩からも昔話を聞けますが、個人の方は中々自分だけで経験していくしかありません。プロの世界では、そういう過去の経験を踏まえ、それでも（例えば）「ここ10年の動きは、短期金利差からよく説明が出来る」と言ったりするのです。元々、為替の動きは複雑で短期金利だけでは説明できないし、一見5～10年間当っているように見えても、それが為替を動かす原動力とは決め付けられません。プロはそういう限界を充分に理解しつつ、自分の相場観を語っている、という事は理解しておいた方がいいです。実際、プラザ合意前から、アメリカの貿易赤字＆財政赤字は長期的に維持できないだろう、という考えはありました。それでも、短期金利が重視されたのは、参加者が専らそれを材料にしていただけの事です。そういう限界を理解していたら、プラザ合意後は、明らかに状況は変わったと考え、ドル売りできたかも知れません。しかし、それまでの動きを「一般的長期的に高金利通貨は買い、という事だ」と理解していたら、しつこく買い持ちを続けて、120円まで付き合ってしまったかも知れません。その差は非常に大きいです。ご注意下さい。

毎度超長文、失礼しました。

pastorius · Answer

有利・不利の定義にもよりますが、最終的な損益が、プラスになる可能性のほうが高いのを有利、マイナスになる可能性が高いのを不利、という意味だと解釈して回答しますと、その意味では、マーケット自体が上がるか下がるかの確率が五分五分と仮定すると、単純に取引日数×日歩（スワップ）分だけ有利なんじゃないでしょうか。
取引日数×日歩（スワップ）分だけ下がるんだったらニュートラルですが。

ＪＧＢや通貨先物の鞘取りには実質的に意味が無い、ということの意味は、鞘取りすることとＪＧＢ或いは当該通貨を鞘取する額だけ保有することの結果は同じに収斂する、という意味じゃないでしょうか。

証拠金取引でドル売り円買いすることと香港の銀行で同額のドル預金をするのとは理論的には同じことですから、そういう意味で有利でも不利でもないというならそのとおりかもしれません。金融機関に中抜きされる分とかコストを考慮すれば、香港の銀行＞証拠金取引＞日本の銀行って感じになるでしょうか。（証拠金取引のレバレッジはこの際関係無いので１とします）

ところで実際の相場では、金利分だけプラスになる確率が高いってだけでもなくて、マーケット自体が金利差の拡大縮小を後追いするという傾向も見られます。

わかりやすい図で説明しているページがありましたので読んでみてください（特に資料２）。

http://www.dai-ichiasset.co.jp/dai_0705-07.html

この傾向によると、相対的に金利が上昇する側の通貨が買われる傾向にあるようだから、スワップの有利不利だけではなくキャピタルゲイン部分についても高金利通貨が有利になるという傾向があると思われます。
２００５年初めまでのグラフですが、とりあえずここがユーロの天井になっていることは周知のことかと思います。

なんてこことは、実はいろんなレポートでさんざん言及されていますので、為替相場をある程度ちゃんとやっている人達の間では、けっこう常識の部類に入ると思います。

もちろんこれはドルとかユーロとか円とかに見られる傾向であって、ネパールルピアの金利がいくら高くたってそんなものを外貨準備に備蓄しようって奇特な国があるとは思いませんから、為替って言えばなんにでもあてはまると考えるのは短絡的すぎますが。


商品相場です。

万世のページで言ってることってのは、灯油ってのは全く関係なくて、

「鞘が統計的に小さい場合期先限月を売って期近限月を買い鞘の拡大による収益機会、又は鞘が統計的に大きい場合は期先限月を買って期近限月を売り鞘収縮による利益獲得を窺います。」

という部分だけに意味があります。
もっと簡単に書くと、

統計的に鞘が小さかったら拡大に賭ける、大きかったら縮小に賭ける。

ってだけです。灯油じゃなくてもいい。図なんかいらない。

そもそも灯油なんて商品相場の中で唯一の特徴的な鞘関係になる商品で、こんなのを鞘取りの引き合いに出すのはただのツリでしょう。５年も１０年も商品相場をやってる友達は何人もいますけど、みんなこのページを読んでも鼻で笑ってオシマイだと思います。

灯油は冬高夏安です。期限６ヶ月だから夏の８月には冬の２月に受け渡しのものが期先に発会する。冬の２月には夏の８月に受け渡しのものが期先に発会する。
８月には２月物が高値で発会するけど期近は前の冬の２月に安く発会した８月限だから、鞘関係は当然コンタンゴ。２月はだから当然バックワーデーション。そしてこの鞘関係はポジションを持っていると逆転したりする傾向が高いのかと言うと、そんな傾向はべつに無い。夏に発会した２月限は高いまま納会を迎えるし、冬に発会した８月限は安いまま納会を迎えるだけです。もちろん鞘関係を維持したままで全体傾向としての上下動はしますけど。

なんてことも、まともに商品相場をやってる人にとっては常識です。他にこんな銘柄はありません。

長くても１週間程度しかポジションを持たない人以外は、商品相場で鞘に注意を払わないとたぶん損します。損して気がつくってこともよくありますが。まともに商品相場をやってる人で鞘に注意を払っていない人はまずいません。
ここ数年はアゲアゲ相場でちょっと特殊な状況が続いていますが、先限つなぎ足で横這いに見えるチャートなんかでも、限月別チャートを見ると実は下げ相場だったなんてのはたくさんあります。

順鞘売るべし逆鞘買うべしっていうのはかなり乱暴な物言いで、例外は当然たくさんります。灯油なんか全く当てはまらない典型です。しかし全体傾向としてはそのようであると、ぼくは検証と実践の結果思っています。


でも過去と将来は異物だっていう説もあって、それはそれで尊重すべき部分もあると思いますし、こういうことを議論だけで済ませようってのは実に無意味なことで、最終的にはご質問者さん自身が自分はどう思うかってことを自分自身が納得行く方法で検証なさって結論なさることが大事なのだと思います。注意深く検証して論理的に導き出した合理的な結論なら、どのような結論であってもそれ自身として正しいと思います。たとえ、わからないという結論になったとしても、それが充分に検証をつくした結果であれば意味のある前進です。

がんばってください。

tiuhti · Answer

有利・不利の定義にもよりますが、最終的な損益が、プラスになる可能性のほうが高いのを有利、マイナスになる可能性が高いのを不利、という意味なら、為替でも商品先物でも、仰られるような有利・不利は、理論上も実務上も存在しません。もし、仰ってられる有利・不利の意味が別のものであれば、私の回答は無視してください。

まず、商品先物から行きます。↓のページは、灯油の限月間スプレッドの説明です。
http://www.iriya-bansei.co.jp/development/yorozu1_sakimono.html
「季節要因で、価格が、冬には期先＞期近、夏には期先＜期近になる」という説明があります。もし、仰るような有利・不利があるのだとしたら、「冬には、確率的に期先を売るのが有利」という事になりますが、もちろん、そんな事は言えませんよね。期先が高いのは、冬の需要と供給に対する市場の予想に基づいていて、その予想よりも、質問者の方が弱気であれば売ればいいし、もし、強気（つまり価格が上がる）と思えば、期先＞期近であっても買うべきでしょう。ここで、「期近の方が安いから」と言う理由で、期先の代わりに期近を買ったりしませんよね？

商品先物に限らずすべての先物は、理論的には、直先スプレッドや限月間スプレッドは、「現物を持ち越す事によって発生する、収益と費用から決まる」はず(*)です。そして、裁定取引が容易な、株式指数先物や国債先物などでは、実際に理論値から乖離すると、直ぐに裁定取引が入って、直先スプレッドや限月スプレッドは理論値に収斂します。
しかし、商品先物の場合、現物の持ち越しコスト（保管料）だけでなく、実際の保管場所にも限界があり、裁定取引の実行がずっと困難、などの事情があり、理論値から乖離した価格がついても、ついたままになります。しかし、理論値から乖離するのは、市場参加者の相場観がそうさせているのであって、期先と期近の価格差も、その相場観の反映に過ぎません。（灯油はその典型例）
よって、「期先を売るのが有利かどうか」も、市場平均の相場観と自分の相場観の兼ね合いから判断されるべきであって、傾向としてどちらかが有利、と言う事はできません。
実際に、ご自身で、金利と保管料を全く適当において、半年後満期と1年後の満期の先物の理論的な現物とのスプレッドを計算し、更にそれから半年たった後（＝短いほうの先物が満期となり、現物価格で清算される時）の、長い方の満期の先物と現物のスプレッドを計算して頂ければわかりますが、先物が理論価格で動いている限りは、半年後の現物価格のレベルに関わらず、期先を売っていようが、期近を売っていようが、損益に違いはありません。現実に理論値から乖離して取引されているのは、理論値の影響よりも、遥かに「相場観」の影響が大きい、という事であって、そうであれば、期近＞期先だろうが、期近＜期先だろうが、売りにしろ、買いにしろ、予めどちらが有利・不利という事はできません。所詮、自分の相場観があたるかどうかだけです。

(*)↓は、国債先物に関する別の方への回答です。私が回答する前に締め切られたので、ちょっと中途半端に終わっていますが、参考にしてください↓)
http://oshiete1.goo.ne.jp/kotaeru.php3?q=2182634

すごく長くなったので、為替の方は、できるだけ簡単に済ませますが、大雑把に言えば、上と同じような理由で有利・不利は言えません。金利差がどれくらいあるかは、誰でも知っています。知った上で、買うなり売るなりしている訳です。もちろん、売りと買いのどちらが儲かるかは、やってみないとわかりません。しかし、誰もが金利差を知りつつ売買しているのだから、市場の予想の平均（中心というべきか？）は「金利差の分は、為替差損益で相殺される」というものだ、と考えるべきでしょう。実務上も、過去の日米の金利差と為替の動きを調べて、「長期的に見れば、為替変動は長期金利差を相殺してきた」と書いている研究結果も読んだ事があります。

率直に申し上げて、ポジションを持ち越す際に得られる見かけ上の利益を、日本の投資家が特に好む（例えば、金利の高い通貨を買いたがる）のは、世界の資本市場ではわりとよく知られた事実ですが、それを利用して一儲けしようとするプロはいても、同じような発想（つまり高金利通貨買いは、確率的に有利ではないか、となんとなく思い込む）で売買しているプロはいません。
実際に、かつて日本の投資家向けに、オーストラリアドルやニュージーランドドルのデュアル債などが大量に発行された時期が、何回かありました。（初期は機関投資家向け、後半は専ら個人投資家向け）。高金利に目が奪われ、異常に発行体有利の条件のものを買わされていました。発行と同時に為替予約を取る事で、発行体は、為替リスクなしで、自分の格付けからするとありえないような低金利で発行できたのです。為替の事を良く知らない、ほんとうの個人投資家は、気の毒だけどある程度仕方がないと思いますが、機関投資家までそれを買っていたのは、実に情けない、と私は思っていました。

noname#19624 · Answer

ＦＸでは、金利の高い通貨を買うのは有利、売りのは不利と言うのは間違えです。
マーケットが効率的ならば（効率的市場仮説の効率的）、高金利通貨は低金利通貨に対して金利差分は下落するので、どんなポジションを作っても理論上有利不利は発生しません。

実際に高金利通貨である米ドルの固定相場制時代は１＄＝３６０円だったのが、今は１＄＝１１１円まで下落しています。
逆に金利の低いスイスフランはドルに対して長期的に強くなっている世界でも数少ない信頼できる強い通貨です。
実は円については、固定相場制時代のスイス円相場よりも今の方がスイスフランが強くなっています。

商品先物については他の方にお任せします。

noname#20247 · Answer

ＦＸでスワップ金利の高い通貨を買っても、下落したらスワップ分なんて簡単にふっとびます（今のわたしがそうです）。
もちろん、レバレッジを低くして長期でポジションを持つのであれば（多少の上げ下げに動じない程度のポジションであればということです）スワップ金利の高い通貨を買うのは有利と言えるかもしれませんが…

商品先物でも何ヶ月もポジションを持つのでない限り、期先高を買うのが不利とは言えませんし、期先安を買うのが有利とは言えません。そして何ヶ月もポジションを持ち続けるにはその間の変動に耐えられるだけの資金が必要になります。普通は（サヤ取りとかは別にして）売買しやすい（出来高が多い）期先で売買するので、「商品先物で期先高を買うのは不利、期先安を買うのは有利」とは言い切れないと思います。

有利なポジション

順鞘買うべからず、逆鞘売るべからずという格言が昔からあります。

再度No.4です。

ＦＸでは、金利の高い通貨を買うのは有利、売りのは不利と言うのは間違えです。

ＦＸでスワップ金利の高い通貨を買っても、下落したらスワップ分なんて簡単にふっとびます（今のわたしがそうです）。

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