【設備投資の経済性計算における借入金＆支払利息の扱いについて】

Question

中小企業診断士試験の学習をしている者です。

設備投資の経済性計算の分野を学習する中で、
投資判断の分析をする時に、
借入金、支払利息をどのように捕らえたらよいか混乱してしまいました。
以下について、ご教示いただける方がいらっしゃいましたら教えていただければ幸いです。
（具体的な不明点は以下です）

◎投資の資金調達から生じる支払利息は設備投資のキャッシュ・フローに反映させない。
→「H２０年度診断士1次財務第22問」では、支払利息は設備投資のCF予測に関係ないとされています。

→だた、同年2次試験の財務第三問では、負債の節税効果（つまり各年の利息×税率の現在価値）を求める問題が出されており、設備投資の経済性判断において支払利息のCFを考慮に入れるような方向性も思料されています。

NPV法とAPV法の違いなのか！？など、色々と調べてみたのですが、
明確な結論は見つからず未だもやもやした状態になっております。

皆様のご回答宜しくおねがいいたします。

aokisika · Accepted Answer

こんにちは。私も受験生です。

財務１次の２２問は、

投資の資金調達から生じる支払い利息はキャッシュ・フローに反映させる。

という選択肢でした。

ここで設問分にある「キャッシュ・フロー」は設備投資の採算性計算を行うためのものです。従って、キャッシュ・フロー計算書でいうところの「キャッシュ・フロー」ではなく、「フリー・キャッシュ・フロー」の意味です。「フリー・キャッシュ・フロー」は

ＦＣＦ＝ＮＯＰＡＴ（税引後営業利益）＋減価償却費－設備投資－運転資本増減

で定義されており、さらにＮＯＰＡＴは

ＮＯＰＡＴ＝営業利益×（１－実効税率）

で定義されています。この定義のどこにも支払利息が入っていませんから、支払利息はＦＣＦには反映されていないのです。
税率は税金を計算する割合であって支払利息とは関係がありません。その証拠に、未払い利息があっても税率は変化しません。

ところで、ＮＰＶというのは、将来得られるキャッシュ・フローが資本コストに見合うだけの額かどうかを判定するものです。

たとえば、１０００万円を投資して、１年後に１１００万円が得られるとします。１年後の１１００万円を現在価値に割り引くための割引率はどのくらいにしたら良いのでしょう？

ここで考え方が２種類あります。
１つ目の考え方は、リスクフリーレートで割り引く、とする考え方です。具体的には長期国債の利率を使う、という考え方です。もし、国債の利率が１０％であったら、失敗する可能性のある事業に１０００万円つぎ込むより、国債を買えば確実に１年後には１１００万円になりますから、この方が絶対に有利です。
手持ちの１０００万円をどう使おうか？ということを考える場合にはそれで構いません。しかし、国債の金利がそんなに高くなく、またその１０００万円を外部から調達しなければならないとしたらどうしましょうか？

その場合が２つ目の考え方です。つまり、資金調達にかかるコストで割り引いてみて、有利かどうかを判定しよう、という考え方です。この場合はＷＡＣＣで割り引くことになります。ＷＡＣＣの中には利率が含まれていますから、ＷＡＣＣで割り引くということは、金利を支払えるだけの利益が出るかどうかを判定していることになります。

先の設問で、「キャッシュ・フロー」に利子を含ませる、つまり、支払利息分をキャッシュ・フローから引いてしまうと、
「利子を払った残りに、さらに利子を払うだけの利益があるかどうかを判定する」
ということになってしまいます。利子の２度払いになってしまいますから、無意味です。ですから、ＦＣＦの定義は上記のようになっているのです。

ところで、「ＷＡＣＣの中には、負債の節税効果として実効税率が含まれている」とされています。しかし、利息を支払ったことによるキャッシュ・フロー・アウトは、ＦＣＦの式のどこに含まれているのでしょうか？どこにも含まれていませんよね。

フリー・キャッシュ・フローというのは、企業が事業を行って生み出すキャッシュフローから、ステーク・ホルダーである取引先、従業員、社会（国）への支払いを済ませた残り、すなわち、企業と出資者が自由に使えるキャッシュという意味なのです。ＦＣＦの中からさらに新たな設備投資を行い、株主に配当を支払い、そして銀行に利子を支払うのです。ですから、ＦＣＦには支払利息は「まだ」入っていないのです。

ＷＡＣＣで割り引くことで、利息や配当を払うのに見合うだけのキャッシュ・フローが得られるかどうかを判定するのです。支払利息のキャッシュ・フロー・アウトを計算しているわけではないのです。

一次試験まで２カ月を切りましたね。お互い頑張りましょう。

【設備投資の経済性計算における借入金＆支払利息の扱いについて】

こんにちは。

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